在Hyperliquid生态中，Trade.xyz是HIP-3「无许可永续市场部署框架」上线后首个成功跑出的产品。它将美股、原油、白银等传统金融资产引入7×24小时不间断的链上订单簿，短短数月内，从仅有一个XYZ100指数的小众实验，成长为涵盖石油、特斯拉、白银等多个市场、月均交易量突破500亿美元的链上交易场所。
然而，其亮眼数据背后也引发质疑：这些钱包地址中，有多少是真实用户，又有多少是冲着潜在代币空投而批量创建的“女巫”账号？Arrakis Finance的最新研究报告通过链上数据给出了一个清晰的答案：女巫账号确实大量存在，但它们贡献的是“人头”而非真实交易量。真正的交易量主要由专业做市商、量化机器人与Polymarket用户构成。
一、 交易者画像：极少数做市商贡献绝大多数交易量
研究选取了2026年3月10日至31日为期21天的数据窗口进行分析。期间，Trade.xyz四个市场（xyz:CL原油、xyz:SILVER白银、xyz:TSLA特斯拉、xyz:XYZ100）共有79,622个独立钱包参与，总交易量达519.5亿美元。
通过Hyperliquid订单的确定性标签（如有效时间、builder代码等），研究者将钱包机械地分为四类：散户、做市商、套利机器人、撸毛（女巫）钱包。
数据显示：
- 做市商：仅363个钱包（占总数的0.46%），贡献了327.5亿美元交易量，占比高达63%。
- 散户：38,307个钱包（占48.1%），贡献87亿美元，占比16.7%。
- 套利/高频交易(SAT/HFT)机器人：522个钱包（占0.66%），贡献35亿美元，占比6.7%。
- 撸毛钱包：35,091个钱包（占44.07%），仅贡献4亿美元交易量，占比0.77%。
- 未分类钱包：5,339个钱包，贡献66.1亿美元，占比12.7%。
结论非常明确：女巫（撸毛）钱包数量庞大，几乎占活跃钱包总数的一半，但其交易量贡献微乎其微。真正的交易活动高度集中在极少数专业做市商和部分散户手中。
二、 女巫操作揭秘：“Themino”一人控制超3.4万个钱包
研究发现，在34,602个被识别为撸毛的钱包中，有34,553个（99.9%）可以追溯到同一个名为“Themino”的Polymarket用户。这一实体占Trade.xyz同期总参与钱包数的43.4%。
该操作者利用Hyperliquid的internalTransfer功能（固定手续费1美元），以“接力棒”方式在数万个新钱包间循环转移资金。每个钱包在约26秒内执行一套固定操作：接收资金、转入子账户、在深度最好的xyz:CL市场进行一买一卖两次IOC（立即成交或取消）订单刷量、转回资金、将扣除1美元手续费后的余额传给下一个钱包。
这种操作的目的纯粹是刷取交易记录以获取潜在空投资格，为此操作者支付了超过34,510美元的手续费。数据显示，这些钱包99.3%的交易都集中在流动性最好的xyz:CL市场，以最小化滑点成本。
三、 真实交易力量：专业机构与Polymarket用户主导
1. 做市商高度集中
做市活动由少数几家专业机构主导。前5大做市商贡献了做市总量的50%，前13家占80%，前21家占90%。
主要做市商包括：
- Polymarket用户“Powell”：第二大做市商，交易量达43.9亿美元，是典型的做市商行为模式。
- Jump Crypto：运行两个钱包，合计交易量31.5亿美元。
- Selini Capital：运行三个钱包（包括做市和高频交易），总计10.3亿美元。
- Wintermute：交易量2.296亿美元。
2. 套利机器人来源集中
套利/高频交易(SAT)机器人账本同样集中，前4名钱包贡献了该类别89%的交易量（31亿美元）。链上资金来源分析显示，其主要资金来自Bybit，指向一个或少数几个机器人运营实体。
3. 散户与Polymarket高度重合
对交易量最高的400个散户钱包的分析显示，Polymarket用户是其中最大且可识别的群体。这400个钱包中，94个（贡献了该群体22%的交易量，约16.3亿美元）可被验证为Polymarket用户。
此外，Kraken是匿名CEX充值散户的主要资金来源，而Hyperunit和deBridge则是桥接充值的主要渠道。
将做市商、套利机器人和真实散户合并观察，可以勾勒出Trade.xyz的核心用户画像：少数专业做市商为少数机器人团队提供流动性，同时，一条由Polymarket资深交易者、CEX充值独立交易者及DeFi原生用户组成的长尾，通过前端进行定向交易。
四、 Builders类型：揭示订单来源
通过分析订单中的builder代码，可以了解用户使用的前端界面：
- 算法型Builders：如@tread_fi、@PlanemoTrading等，为用户提供自动化做市策略以获取潜在激励。其订单均为“仅挂单”(post-only)，为市场提供真实流动性，而非消耗流动性。
- 钱包内嵌型Builders：如@phantom、@MetaMask等钱包内置的交易界面，是HIP-3散户订单流的主要来源之一，用户看重便捷性。
- 应用型Builders：如@InsilicoTrading、@liquidtrading等独立交易终端，面向高阶用户，提供更专业的交易工具，单钱包交易量更高。
五、 总结
Trade.xyz的交易生态呈现明显的分层结构：
- 女巫层：确实存在，由单一或少数操作者控制大量钱包刷量，其贡献了约44%的钱包数量，但仅贡献不到1%的交易量。目的是获取潜在空投资格，而非真实交易。
- 真实交易层：由少数专业做市商（Jump、Selini、Wintermute等）、集中在Bybit的套利机器人，以及以Polymarket用户和CEX/Kraken用户为主的散户构成。他们是数百亿美元真实交易量的主要推动者。
- 市场特征：Polymarket用户与Trade.xyz用户的高度重合，表明加密原生用户对“现实世界资产”敞口的需求强烈，且乐于在不同类型的预测/衍生品市场间切换。
报告最终结论是，尽管代币发行前的激励预期吸引了大量女巫活动，但Trade.xyz的美元交易量主要由可识别的专业机构和真实用户支撑，其市场深度和活跃度具有真实基础。
（注：本报告编译自Arrakis Finance研究，特别感谢HyperTracker及数据贡献者。完整方法论详见其官方博客。）