导语：Coinbase CEO Brian Armstrong 呼吁代币化股票市场以真实证券提供全额支持，而非合成资产或债务工具。他表示，Coinbase 正试图将全球投资者与美国超过 70 万亿美元市值的股票市场连接起来，并强调其股票代币代表真实证券。
Coinbase 称股票代币由真实股票背书
Armstrong 在 X 平台发文称，Coinbase 已建立基于真实股票、赎回权以及与标的证券挂钩收益的代币化股票模式。投资者可在适用监管流程下，将合资格代币兑换为标的股票。Coinbase 通过一家离岸特殊目的公司和一家受监管的美国经纪商持有底层股票；验证持有人可申请赎回，股息收益通常在扣除税费后用于再投资。相关产品仍不向美国人士开放，也未根据美国《证券法》注册。
首批产品挂钩苹果、英伟达等美股
Coinbase 于 8 月 24 日推出首批 Base 原生股票代币，面向合资格非美国投资者，标的包括苹果、英伟达、Meta 和 Alphabet，交易代码分别为 AAPLc、NVDAc、METAc 和 GOOGLc，并采用 Base 的 B20 代币标准。根据 Coinbase 的发行材料，授权参与者先买入对应股票，随后将股票转入隔离托管账户。Coinbase 将每个代币描述为对真实股票的直接索取权，称该结构提供的不只是价格敞口。
Coinbase Onchain SPV Ltd. 在阿布扎比全球市场注册成立，并正式发行相关证券。官方招股说明书将 Alpaca Securities 列为经纪商和托管人，负责买入、卖出和持有底层美国股票。Alpaca 已在美国证券交易委员会注册为经纪交易商，并且是 FINRA 和 SIPC 成员。按照 Coinbase 的结构，Alpaca 为离岸发行公司持有股票，而不是为每个代币持有人开设标准经纪账户。
Coinbase 的英伟达招股说明书将每个代币描述为对存入资产池的按比例实益权益。底层英伟达股票的法定所有权通常仍归信托所有，这意味着代币持有人仅因在钱包中持有 NVDAc，并不会直接出现在英伟达股东名册上。招股说明书还称，托管股票为合资格代币持有人以信托方式持有。若 Coinbase Onchain SPV 进入破产或资不抵债程序，在阿布扎比全球市场法律下信托有效的前提下，存入资产将与发行人资产隔离。
赎回、股息与投票均受合规和间接结构约束
Coinbase 文件将验证用户称为“vested holders”，他们可以请求赎回底层股票、美元或 USDC 等支持的加密货币。发行人收取 0.05% 赎回费，申请处理前需通过合规检查。Coinbase、Alpaca 和其他服务提供商可能审查持有人的身份、所在地、制裁状态和反洗钱信息，市场结算和底层股票出售也可能延迟付款。赎回订单并不保证持有人提交时显示的价值，市场价格可能在合规审查、结算或售股期间发生变化。
用户可通过去中心化交易所获取 Coinbase 股票代币，而无需先完成发行人的完整验证流程。Coinbase 将此类用户归类为 unvested holders，直到其满足所需条件。未验证持有人可在允许市场转移或交易代币，但发行人不会承认其赎回权或投票权。
Coinbase 招股说明书称，发行人通常将底层公司派发的现金股息再投资，而不是直接向代币持有人支付。买入更多股票后，发行人调整存款比率，增加每个代币所代表的底层权益。税费会减少可用于再投资的金额。根据英伟达文件，向非美国持有人分配通常需缴纳 30% 美国预扣税，除非税收协定提供更低税率。发行人还收取相当于股息或其他分派总值 5% 的费用。公司行动、费用和税收可能改变存款比率，因此一个代币在发行后不一定始终恰好代表一整股底层股票。
投票同样通过间接流程进行。招股说明书允许 vested holders 向发行人提交指示，发行人随后可能尝试代表他们投票托管股票。与常规登记股东不同，代币持有人不一定直接向苹果、英伟达、Meta 或 Alphabet 发送代理投票。Coinbase 文件称，投票可能取决于适用法律、可用时间和实际限制，某些权利在部分司法管辖区可能受限或无法使用。
Galaxy Research 质疑“真实股票”表述
Galaxy Research 对 Coinbase 使用“a real share that you actually own”这一表述提出质疑，并指出同一发行材料也将代币描述为对股票的直接索取权。Galaxy 称，Coinbase 使用的是第三方包装结构，持有人的法律关系通过离岸特殊目的公司，而非发行底层股票的公司。Galaxy 还表示，未发现苹果、英伟达、Meta 或 Alphabet 赞助 Coinbase 代币的证据。在第三方模式下，代币化公司的条款决定股息、投票和赎回权益如何传递给持有人。
美国投资者仍被排除，SEC 强调证券法适用
尽管这些代币追踪美国公司股票，Coinbase 并不向美国人士提供该产品。招股说明书称，相关证券未根据 1933 年美国《证券法》或任何美国州证券监管机构注册。Coinbase 依据 Regulation S 在离岸提供产品，该规则为在美国境外进行的合资格证券交易提供注册豁免。产品文件禁止在美国境内，或为美国人士账户或利益，提供、出售或交付这些代币。美国客户可通过 Coinbase Capital Markets 交易传统股票和交易所交易基金，该业务是独立的 FINRA 成员经纪业务。Coinbase 称该服务支持 24/5 交易，并使用 Apex Clearing 进行执行、托管和清算。SEC 一直认为，将证券放到区块链上并不会使其脱离联邦证券法。在其关于代币化证券的指引中，该机构区分了发行人赞助的产品与无关第三方创建的代币，后者可能提供实益所有权、证券权利，或仅提供经济敞口。
交易量增长，产品范围扩大
尽管存在美国限制，Coinbase 相关产品的交易活动仍在增长。9 月 13 日 Base 交易数据显示，去中心化交易所上的代币化股票交易量达到每日 1 亿美元的纪录。Token Terminal 数据显示，该类别过去 30 天产生 7.309 亿美元交易量。其中 Aerodrome 处理 5.571 亿美元，占所统计总量的 76%；Uniswap v4 处理另外 1.393 亿美元。Coinbase 随后将最初的四代币组合扩展至与亚马逊、微软、Strategy、SanDisk、特斯拉以及私有公司 SpaceX 挂钩的产品。Base 的 B20 标准支持发行人设置的身份检查、转账控制和其他合规限制，覆盖钱包和去中心化应用。